Q2单季收入增速超 30%, 端高增 C 端提质望持续,维持“买入”评级公司发布 19年中报, 19H1营收 138亿元, yoy+26.5%,归母净利润 11亿元, yoy+12.1%,符合市场和我们预期, H1公司 CFO 净额-5.4亿元,同比少流出 1亿元,现金流呈现改善。Q2单季度收入增速 32.5%,创 13Q4以来新高,我们认为公司下半年 端收入仍有望保持高增速。金螳螂家上半年开店减缓但未来通过转型发展,盈利能力有望提升。公司 H1计提股权激励费用 4097万元,我们预计在不考虑该项费用情况下公司归母利润增长有望达 15%。我们认为行业景气传导及公司市占率提升有望增强 端高增长持续性,预计 19-21年 EPS0.88/1.06/1.22元,维持“买入”评级。
   
端业务或助收入高增长,装饰业务毛利率明显回升19H1装饰/家装/幕墙/设计业务收入增速 26%/35%/35%/17%,公装相关收入增速同比均显著提升,家装收入增速放缓。 19H1装饰/家装毛利率17.2%/23.2%,同比变动 1.8/-7.2pct,我们认为装饰业务毛利率提升体现公司管理优势及较强议价能力,未来若全装修业务占比趋稳且 EPC 订单占比提升,装饰毛利率有望保持较高水平。家装毛利率下降或主要受定制精装占比上升影响, C 端家装毛利率或相对稳定,短期内定制精装快速发展可能仍会对家装及公司整体毛利率产生一定影响。
   
财务费用增长较显著,负债率有所提升19H1公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 2.7%/3.7%/0.44% , 同 比 变 化-0.4/0.07/0.33pct,在剔除激励费用后 19H1管理费用率 3.35%,低于去年同期,我们预计主要系 C 端费用支出增速放缓及 端规模效应体现。财务费用率大幅提升,对应应收账款及票据较快增长,我们预计与全装修业务收入增速较高相关。 19H1末公司负债率 58.2%,较年初下降 0.94pct 但较18H1末上升 3.3pct,主要系应付款及其他应付款占资产比例同比上升较多所致。公司上半年 CFO 净流出同比减少 1亿元,但 Q2单季度收现比同比略有下降,我们判断可能与 C 端签单放缓与 端回款节奏相关。
   
端高增长可持续性强, C 端发展有望提质,维持“买入”评级19H1公司公装订单同比增速 34%,我们预计在产业链传导及公司市占率提升带动下, H2公装订单有望保持较高增长。我们预计公司 H1主动控制全装修订单增长,但同时积极推动定制精装业务发展,未来在享受全装修比例提升带来的行业红利的同时,现金流有望保持在较好水平。 C 端订单上半年保持平稳或与行业环境及公司发展战略变化有关,未来探索全屋定制模块,盈利能力有望提升。我们预计公司 19-21年 EPS0.88/1.06/1.22元,当前可比公司 Wind 一致预期 19年 PE14.1倍,认可给予公司 19年14-16倍 PE,对应目标价 12.32-14.08元,维持“买入”评级。
   
风险提示: 端工程款回收不及预期, C 端盈利能力提升不及预期。